הערה מקדימה: דף זה, לרבות הקישורים שבו, מחייב הבנה (בסיסית) של מרכיבי הדו"חות הכספיים השונים (מאזן, רווח והפסד ותזרים המזומנים). במידה ואין לכם שמץ של מושג בנושא זה, סדנת ניתוח דו"חות כספיים (אודיו אנגלית) שבשער הפיננסי תעזור להביא אתכם לרמה סבירה. יתר סדנאות האודיו מומלצות אף הן - בין למתחילים ובין למתקדמים. בנוסף, הצבתי בדף הקישורים המומלצים קישור לשני אתרים טובים (האחד באנגלית והשני בעברית) שמספקים הסברים בסיסיים על מהות הדו"חות הכספיים ומרכיביהם.

מקורות מידע גולמי: שני אתרים רשמיים מספקים גישה לכל דיווחי החברות הציבוריות, לרבות לדו"חות הכספיים (רבעוניים ושנתיים). אתר הבורסה בתל-אביב - מאיה, מכיל דו"חות של חברות ישראליות ודואליות ואתרה של רשות ניירות-הערך האמריקאית - Edgar, מכיל דו"חות של החברות הנסחרות באמריקה (לרבות דואליות).

השלב הראשוני לאומדן חוזקה הפיננסי של כל חברה וחברה הינו הצגת המאזן וד"וח הרווח-וההפסד בערכים אחידים (אחוזים) ובצורה סדרתית (זיהוי מגמות). טכניקת הניתוח בערכים אחידים (Common-Size Analysis) מאפשרת לאנליסטים לבחון את מרכיבי המאזן ודו"ח הרווח וההפסד (דו"ח הפעילות) ביחס לנתון החשוב בכל דו"ח (סך כל הנכסים במאזן וסך כל ההכנסות בדו"ח הפעילות). כאשר הטכניקה מיושמת על המאזן, כל מרכיב בדו"ח מיוצג, באחוזים, כיחס בין המרכיב הרלבנטי לבין כלל הנכסים. כאשר הטכניקה מיושמת על דו"ח הפעילות, כל מרכיב בדו"ח מיוצג, באחוזים, כיחס בין המרכיב הרלבנטי לבין כלל ההכנסות (המכירות). השיטה מספקת רמזים חשובים בקשר לבריאותה הפיננסית ורווחיותיה של החברה.

שיטת הערכים-האחידים מנתחת שני מצבים - ניתוח ורטיקלי (אנכי) וניתוח הוריזונטלי (אופקי).

ניתוח ורטיקלי (אנכי) מתייחס לשנה אחת (או רבעון אחד) - כל מרכיבי המאזן מובעים כאחוז מסך כל הנכסים וכל מרכיבי דו"ח ההכנסות מובעים כאחוז מסך כל המכירות נטו. השיטה מאפשרת לאנליסטים לזהות במהירות שינויים מבניים במאזן או בדו"ח הפעילות לאורך פרק זמן מסויים. לדוגמא, אם המלאי מהווה 20% מכלל הנכסים בשנה ראשונה וקפץ ל-28% מכלל הנכסים בשנה שלאחריה, אנליסט יוכל לזהות מייד את השינוי הזה באמצעות ניתוח ורטיקלי. בעקרון, המרכיבים אמורים לנוע בהתאמה האחד לשני לאורך הזמן.

בניתוח הוריזונטלי (אופקי) ניתן לזהות מגמות לאורך פרק הזמן הנבדק. שנה מסוימת נקבעת כשנת הבסיס והנתונים בשנים הבאות מחושבים כאחוז שינוי מאותה שנת בסיס.

בדוגמא הבאה, ניתן לראות את התועלת הרבה בניתוח ערכים-אחידים לדו"ח המאזן ולדו"ח הפעילות:

$ in thousands	2nd year	1st year	Horizontal %	Vertical % of Assets 2nd year	Vertical % of Assets 1st year
ASSETS
Current Assets
Cash and Cash Equivalents	16,329	23,244	-29.75%	11.93%	28.39%
Accounts Receivable, less allowance for doubtful account of $736 and $752	39,766	16,041	147.90%	29.05%	19.59%
Inventories	45,106	22,501	100.46%	32.95%	27.49%
Other current assets	936	239	291.63%	0.68%	0.29%
Total current assets	102,137	62,025	64.67%	74.62%	75.76%
Property and equipment, net	33,606	19,588	71.56%	24.55%	23.93%
Other Assets	1,13	253	348.22%	0.83%	0.31%
Total Assets	136,877	81,866	67.20%	100.00%	100.00%
LIABILITIES & EQUITY
Accounts payable	37,160	12,228	203.89%	27.15%	14.94%
Current portion of long-term debt	946	1,74	-45.69%	0.69%	2.13%
Accrued compensation and related expenses	2,82	1,74	61.51%	2.06%	2.13%
Accrued warranty expense	1,37	2,08	-34.04%	1.00%	2.54%
Other current liabilities	4,38	3,27	33.96%	3.20%	4.00%
Total current liabilities	46,686	21,073	121.54%	34.11%	25.74%
Long-term debt	23,877	20,771	14.95%	17.44%	25.37%
Preferred stock, $1.00 par value	118	133	-11.28%	0.09%	0.16%
Comon stock, $0.01 par value	226	193	17.10%	0.17%	0.24%
Common stock warrants	7	15	-53.33%	0.01%	0.02%
Capital contributed in excess of par value of preferred and common stock	65,348	62,021	5.36%	47.74%	75.76%
Notes receivable from officers collateralized by common stock	---	(260)	---	-0.19%	---
treasury stock, at cost, 2,000 shares	(16)	---	---	-0.01%	---
Retained earnings (accumulated deficit)	631	(22,080)	-102.86%	0.46%	-26.97%
Total stockholders' equity	66,314	40,022	65.69%	48.45%	48.89%
Total liabilities and equity	136,877	81,866	67.2%	100%	100%

---

$ in thousands, except per share data	2nd year	1st year	Horizontal %	Vertical % of Sales 2nd year	Vertical % of Sales 1st year
Net sales	184,861	113,951	62.23%	100%	100%
Cost of sales	137,936	111,445	23.77%	74.62%	97.80%
Gross profit (margins)	46,925	2,50	1772.51%	25.38%	2.20%
Selling, general, and administrative expenses	14,459	12,217	18.35%	7.82%	10.72%
Research and development	8,55	4,20	103.50%	4.63%	3.69%
Total operating expenses	23,014	16,421	40.15%	12.45%	14.41%
Income (loss) from operations	23,911	(13,915)	-271.84%	12.93%	-12.21%
Other income	1,29	708	82.34%	0.70%	0.62%
Other expenses	(2,142)	(3,174)	-32.51%	-1.16%	-2.79%
Income (loss) before income taxes and extraordinary credit	23,060	(16,381)	-240.77%	12.47%	-14.38%
Provisions for income taxes	2,77	392	608.93%	1.50%	0.34%
Income (loss) before extraordinary credit	20,281	(16,773)	-220.91%	10.97%	-14.72%
Extraordinary credit - reduction of income taxes from utilization of tax loss carryforward	2,43			1.31%	0.00%
Net Income	22,711	(16,773)	-235.40%	12.29%	14.72%
Income (loss) per share
Income (loss) before extraordinary credit	$0.5	($0.88)	-163.64%
Extraordinary credit	$0.0
Net Income (loss)	$0.6	($0.88)	-171.59%
Common and common equivalent shares used in computing per share amounts	35,982	19,026	89.12%

ניתוח ורטיקלי

סימן אזהרה מספר 1: יתרת הלקוחות (חשבונות לקבל) מהווים חלק גדול הרבה יותר מכלל נכסי המאזן. הנתון קפץ מ-19.6% בשנה הראשונה לעבר 29% בשנה השניה.

סימן אזהרה מספר 2: המלאי מהווה חלק גדול יותר מכלל נכסי המאזן. הנתון קפץ מ-27.5% בשנה הראשונה ל-32.9% בשנה השניה.

סימן אזהרה מספר 3: רמת המזומנים ושווי-ערך מזומן מהווה חלק קטן יותר מכלל הנכסים. בסיס המזומנים צנח מרמת 28.4% בשנה הראשונה ל-11.9% בשנה השניה.

סימן אזהרה מספר 4: שולי הרווח הגולמי (Gross Margin) גדלו משמעותית, מרמת 2.2% לרמת 25.38% (פי עשר). המרווח נוטה להיות קבוע לאורך הזמן וחריגה משמעותית כזו צריכה לעורר חשד גדול.

סימן אזהרה מספר 5: שיפור משמעותי ברמת הוצאות המכר לעומת המכירות. הוצאות מכר, כלליות והנהלה ירדו מ-10.72% מכלל המכירות ל-7.82%. שיפור גדול כגון זה עשוי להיות תוצאה של היוון פסול של הוצאות תפעוליות (העברת הוצאות שוטפות לתקופות דיווח מאוחרות).

ניתוח אופקי (מגמתי)

סימן אזהרה מספר 6: חשבונות לקבל צמחו מהר יותר מהמכירות. המכירות גדלו ב-62%, אבל יתרת הלקוחות זינקה 148%. דוגמאות והסבר מפורט על משמעות היחס השלילי הזה, בדף זה.

סימן אזהרה מספר 7: המלאי גדל מהר יותר מהמכירות. רמת המלאי זינקה ב-100%. הזינוק במלאי ביחס למכירות עשוי לרמז על בעיות שוק או מלאי שמתיישן. בשני המקרים קיים פוטנציאל לפגיעה ברווחיות (מחיקות מלאי, או מתן הנחות משמעויות כדי לדחוף סחורה לשוק). דוגמאות והסבר מפורט על משמעות היחס השלילי הזה, בדף זה.

סימן אזהרה מספר 8: ירידה חדה ברמת המזומנים לעומת המכירות. בשעה שהמכירות קפצו ב-62%, רמת המזומנים ירדה ב-29.75%. באופן נורמלי, גידול במכירות חייב להביא גידול ברמת המזומנים.

סימן אזהרה מספר 9: רמת הנכסים השוטפים והנכסים האחרים גדלה מהר יותר (292% ו-348%) מהגידול המכירות. הדבר עשוי לרמוז על ניסיון להוון למאזן הוצאות שוטפות שאמורות להיכלל בדו"ח הפעילות.

סימן אזהרה מספר 10: חשבונות לשלם (203.89%) גדלו מהר יותר מהמלאי - פי שתיים. עובדה זו מעוררת תהייה. אולי חשבונות לשלם כוללים מרכיבים אחרים שלא אמורים להיכלל בחשבון זה, או אולי החברה מנסה לדחות תשלומים לספקים כדי להציג מלאכותית את תזרים המזומנים התפעולי באור חיובי (כפי שנעשה עפ"י הדיווחים בחברת קלאבמרקט שהתמוטטה בשנת 2005). בין כך ובין כך הדבר מחייב בדיקה.

סימן אזהרה מספר 11: הוצאות מכר, הנהלה וכלליות (SG&A) עלו לאט יותר מהמכירות. אף שהמכירות צמחו ב-62%, הוצאות SG&A עלו רק ב-18%. שיפור חריג כזה עשוי להוות ראיה להיוון (למאזן) של הוצאות תפעוליות (כפי שהתבצע בפרשיית חברת וורלדקום בשנת 2002) או לניפוח מלאכותי של הכנסות, או רמז להפחתה מלאכותית זמנית של ההוצאות התפעוליות בכדי לעמוד ביעדי הרווח (מנהלי כספים עשויים להפחית באופן זמני (ברבעון האחרון בשנה למשל) מרכיב מסויים מההוצאות התפעוליות (למשל הוצאות מו"פ, פרסום, תחזוקה) כדי להשפיע על השורה התחתונה - דוגמאות לכך ניתן ללמוד מהמחקר בקישור הזה).

ניתוח דו"ח תזרים המזומנים

דו"חותיה הכספיים של כל חברה וחברה מורכבים ממאזן, דו"ח הכנסות/פעילות ודו"ח תזרים המזומנים. אף שכל דו"ח ודו"ח חשוב ומציג זווית אחרת של מצבה הפיננסי של החברה, דו"ח תזרים המזומנים הוא מבין היותר חשובים. בדיוק כפי שהמצב הנזיל בחשבון הבנק של אדם פרטי חשוב כדי לאמוד את הגמישות הפיננסית שלו, כך גם בחברה - היעד הבסיסי של ניהול המזומנים הוא להבטיח שסכום המזומנים הזורם לעסק יהיה גדול מסכום המזומנים היוצא ממנו. כדי לאמוד נכונה את מצבה הפיננסי וגמישותה של החברה, יש לנתח ראשית כל את דו"ח תזרים המזומנים (זרימת המזומנים לתוך העסק או מתוך העסק החוצה).

דו"ח תזרים המזומנים נובע מדו"ח הרווח וההפסד (דו"ח הפעילות) ומהמאזן, אך שונה מהם בכך שלא כלולים בו ההכנסות או ההוצאות הנצברות (זקופות) של החברה, אלא רק ההכנסות וההוצאות שבוצעו בפועל, ומכאן שהמזומנים אינם זהים להכנסה (רווח) נטו, המוצגת בדו"ח הרווח וההפסד. ההבדל בין שני הדו"חות הוא שדו"ח הרווח וההפסד מביא בחשבון גם פריטים חשבונאיים שאינם במזומנים וחשבונות שהופקו ללקוחות מבלי להתחשב באם הן שולמו או לא. לעומת זאת, בדו"ח תזרים מזומנים התקבולים כוללים את המזומנים שנכנסו לחברה בפועל (כגון: גביה מלקוחות, החזרי מע"מ, תקבולים ממכירת רכוש קבוע). התשלומים בדו"ח תזרים מזומנים כוללים את כל התשלומים של החברה - תשלומים לספקים (עבור הוצאות ועבור השקעות ברכוש), תשלומים לעובדים, תשלומים למוסדות והחזרי הלוואות. לעומת זאת, בדו"ח רווח והפסד, ההוצאות כוללות גם הוצאות שלא שולמו במזומן כגון פחת, הפרשות לחופשה, הפרשה לפיצויים והוצאות לשלם ואינן כוללות השקעות ברכוש והחזרי הלוואות. מסיבה זו, דו"ח תזרים המזומנים מציג תמונה אמיתית ואמינה יותר לגבי הצמיחה הפיננסית של החברה, מצב הנזילות שלה ויכולתה לעמוד בהתחייבויותיה.

הדו"ח מסווג את המזומנים שהוזרמו לעסק או ששימשו את העסק במהלך תקופה מוגדרת, לשלושה זרמי מזומנים:

1. תזרים מזומנים תפעולי (Operating Cash Flow) - מתאר את הזרמים הנכנסים והיוצאים של המזומנים כתוצאה מהפעילות העסקית השוטפת (פעילות הליבה של החברה), ומשקף את כמות המזומנים שנוצרו מהשירותים או המוצרים של החברה ואת כמות המזומנים שהוצאו ליצירת ההכנסות (כגון: קניית חומרים, עלויות שכר ועלויות מכירה, הוצאות מנהלה מחקר ופיתוח ועוד).
2. תזרים מזומנים מפעילות השקעה (Investing Cash Flow) - שינויים בתזרים מזומנים שמקורם בהשקעות נובעים משינויים בציוד, נכסים או השקעות המתייחסים למזומנים שמקורם בהשקעה. כלומר, הוצאות חד פעמיות (או כאלו המבוצעות בתדירות נמוכה) אשר נועדו לצורך השקעה בתשתיות העסק. בדרך כלל שינויים בתזרים המזומנים שמקורם בהשקעה הם פריטים של "זרימה מתוך העסק החוצה", מאחר שמשתמשים במזומנים על מנת לרכוש ציוד חדש, מבנים או נכסים לפרק זמן קצר (כמו ניירות ערך סחירים). עם זאת, כאשר החברה מוכרת את נכסיה, העסקה היא עסקה של "זרימת מזומנים לתוך העסק".
3. תזרים מזומנים מפעילות מימון (Financing Cash Flow) - מתאר את זרימת ההון ממקורות חיצוניים ואליהם, כמו מלווים, משקיעים ובעלי מניות. הלוואה חדשה, פירעון של הלוואה, הנפקה של מניות ותשלום דיבידנדים הם חלק מהפעילויות שכוללים בחלק זה של דו"ח תזרים המזומנים.

כאשר מנתחים את דו"ח התזרים יש לשים לב לתזרים התפעולי ובמיוחד ליחס הבא: עלייה ברווח הנקי המדווח חייבת לבוא לכדי ביטוי גם בעלייה תואמת (פחות או יותר) בתזרים המזומנים התפעולי. גידול חריג ברמת הרווח הנקי לעומת הגידול בתזרים המזומנים מפעילות שוטפת (התפתחות סטייה ביניהם) מעיד על בעיות פיננסיות שונות ועל הצגה מטעה של מצב העניינים הפיננסי. מחקרים אקדמאים (Sloan, 1996, ומחקר ההמשך, 2004) גילו לאחרונה שמשקיעים עשויים להשיג תשואות עודפות ע"י השוואה פשוטה של הרווח הנקי לתזרים המזומנים התפעולי וזיהוי סטיות בינהם, הואיל וניתן לצפות מראש שחברות המדווחות על רווח נקי גבוה משמעותית מהתזרים התפעולי (בדר"כ עקב מרכיבי מלאי ויתרת לקוחות גבוהים), סובלות מירידה ברווחיות בשנים שלאחר מכן. המחקרים הוכיחו שמרבית המשקיעים, האנליסטים, המבקרים הפיננסים וגם השורטיסטים אינם לוקחים בחשבון נתונים אלה.

אם לדוגמא רווחי החברה המדווחים צומחים הרבה מעל תזרים המזומנים מהפעילות השוטפת, הדבר עשוי לאותת שהעסקים אינם כה בריאים כפי שהחברה מנסה להציגם בשורה התחתונה. ברגע שמזוהה חריגה בין צמיחת הרווח הנקי המדווח לבין תזרים המזומנים מפעילות שוטפת - יש לבדוק מדוע נוצרה החריגה, האם מדובר באנומליה חד-פעמית או שמא הנהלת החברה מנסה לשחק עם הדיווח באופן מגמתי (למשל, עושה שימוש פסול בהכנסות חד-פעמיות או ביתרת הלקוחות כדי להגדיל מלאכותית את שורת הרווח). משקיע סביר לעולם לא יתמקד ברווח המדווח - תזרים המזומנים חשוב פי כמה וכמה. דוגמא מספרית לחריגה כזו בין הרווח הנקי המדווח לתזרים המזומנים התפעולי נמצאת בקישור זה.

כדי לכמת את הסטייה בין רווח נקי לבין תזרים תפעולי, ייסד פרופ' Sloan במחקר הנ"ל את "יחס ההכנסות הזקופות" (Accruals Ratio). פרופ' Sloan מדרג את החברות בהתאם ליחס זה. ככל שהיחס גבוה יותר (הווי אומר הכנסות זקופות מהוות מרכיב גדול יותר בשורה התחתונה) כך איכות הדו"חות נמוכה יותר והחברה הרלבנטית אטרקטיבית פחות. מאידך, ככל שהיחס נמוך יותר (יחס שלילי יתקבל כאשר התזרים התפעולי עולה על הרווח הנקי) כך איכות הדוחות גבוהה יותר ואטרקטיביות ההשקעה בחברה, עולה. בעיקרון, כאשר מופיעות הרבה שורות של ההכנסות הזקופות בדו"חות - התרחקו מהשקעה בחברה.

כדי לחשב את ה-Accruals Ratio יש להתחיל עם שורת הרווח הנקי (לדוגמא 35 מיליון) ולהפחית ממנה את התזרים התפעולי (לדוגמא 150 מיליון) ואת התזרים ההשקעתי (לדוגמא מינוס 35 מיליון) ואז לחלק את התוצאה בסך כל הנכסים (1000 מיליון לדוגמא). בדוגמאות שהועלו החישוב יהיה 35 פחות 150 פחות מינוס-35 חלקי 1000. התוצאה מוצגת באחוזים. הווי אומר (8%), מינוס 8%. כל תוצאה מעל 5% נחשבת כהמלצת מכירה. כל תוצאה נמוכה ממינוס (5%) נחשבת כהמלצת קניה (לשם דוגמא, אנרון וורלדקום הציגו, לפני ההתמוטטות שלהן, יחס הכנסות זקופות גדול גדול מ-10%).

הואיל ותזרימי המזומנים הרבעוניים תנודתיים מדי, הניתוח ההשוואתי בין הרווח הנקי לתזרים התפעולי פועל באופן הטוב ביותר על מספרים שנתיים. בהקשר זה, פלטפורמת הנתונים של אתר Morningstar הינה אחת הטובות ביותר הקיימות ברשת. האתר חינמי והיסטוריית הנתונים הפיננסים השונים פרוסה על-פני 10 שנים (!). הצורה בה מציג האתר את הנתונים הופכת את בחינת הקורלציה בין נתוני הרווח הנקי לבין תזרים המזומנים התפעולי, לפשוטה. הנתונים הפיננסים באתר כוללים את דו"ח הרווח וההפסד, דו"ח תזרים המזומנים והמאזן, בטורים נפרדים לכל אחת מ-10 השנים האחרונות. ניקח את חברת CHKP כדוגמא. מדף הבית (www.morningstar.com) הקלידו את שם הנייר וקבלו ציטוט. בחרו בקישור Financial Statements (בעמודת קישורים שמאלית). לאחר מכן בעמודת נתוני התזרים (Ten-Yr Cash Flows). נתוני הרווחי הנקי מופיעים בשורה הראשונה לכל אחת מ-10 השנים האחרונות, לרבות ל-12 החודשים האחרונים (TTM - trailing twelve months) ומתחתם, בשורה האחרונה, מופיעים נתוני התזרים התפעולי (Cash from Operations). ההשוואה, כפי שצויין לעיל, פשוטה למדי.

להלן דוגמא ליחס רווח/תזרים שלילי (אדום) ויחס חיובי (ירוק), כפי שהועתק מאתר morningstar.com:

חשוב לזכור שאף כי קשה הרבה יותר "לשחק" עם סך כל תזרימי המזומנים בדו"ח התזרים, הדו"ח לא נקי מבעיות וחברות מסויימות התחילו לפתח שיטות משחק גם בדו"ח זה). משחקי החברות הנוגעים לדו"ח התזרים מתמקדים בסיווג פסול של תזרים השקעתי או תזרים מימוני כתזרים תפעולי, לשם הצגת האחרון בצורה מלאכותית. היינו העברה פסולה של עסקאות מקטגוריה אחת בדו"ח התזרים לקטגוריה אחרת.

למעשה, כללי ה-GAAP מאפשרים לחברות לעשות זאת מבלי לשבור את הכללים ומבלי לעבור עבירה כלשהי. לדוגמא, אם חברה מפתחת תוכנה ומסווגת את ההוצאות הנלוות כהוצאות מו"פ, ההוצאות ינוקו מהתזרים התפעולי. לעומת זאת, אם החברה מהוונת את ההוצאות הנלוות, ההוצאות ינוקו מהתזרים ההשקעתי. באמצעות היוון הוצאות הפיתוח אם כן, חברה עשויה להציג תזרים תפעולי מרשים הרבה יותר בצורה מלאכותית (הואיל וההוצאה תירשם "מחוץ" לתזרים התפעולי" ולא תשפיע עליו כלל).

נקודת חולשה נוספת שחברות עשויות לנצל לרעה נוגעת למרכיבים תפעוליים בעלי אופי חד-פעמי. על-מנת להציג תזרים תפעולי חיובי באופן מלאכותי, חברה עשויה "לשחק" עם מחיקות מלאי, מכירת חלק מחוב הלקוחות (Securitization), דחיית מועדים לתשלום ספקים, הגדלת מרכיב הפחת וכיוצ"ב. בדומה למאזן ולדו"ח ההכנסות, כלל-האצבע המנחה את המנתח הוא זה שמחייב התייחסות לכל מרכיב חריג ביחס לתקופות קודמות ובדיקת עומק לענין משמעות השינוי, סיבותיו והאם הוא נושא אופי חד-פעמי או מגמתי.

ניתוח איכותי

נוסף על הניתוח הכמותי (Quantitative) - הווי אומר ניתוח היחסים הפיננסים השונים - חשוב לזכור שכאשר באים לנתח חברה כלשהי, קיימים מספרים נתונים איכותיים (Qualitative) אותם יש לבדוק. מה למשל יבדיל בין חברה טובה לחברה פחות טובה, גם אם היחסים הכמותיים מציגים תמונה דומה? ובכן, חברה טובה תציג שולי רווח גבוהים יותר מאשר חברה גרועה מאותו המגזר הנבחן (לרבות בבחינה מגמתית), תציג תשואה על הון גבוהה (Return on Capital), מיתוג נבון למוצריה (קוקה-קולה לדוגמא), מוניטין ובידול ממתחרותיה (הארלי-דייוידסון לדוגמא), יעילות תפעולית (ג'ילט לדוגמא), גידול הכנסות ורווחים יציב והשקעה רצינית במחקר ופיתוח (דאגה למקור רווחים עתידי).

את הפרמטרים האיכותיים הנ"ל ניתן לבדוק בדו"חותיה הפיננסים של כל חברה וחברה. לפני קבלת החלטה בדבר השקעה בחברה ספיציפית, משקיע רציני יקרא לפחות חמישה דו"חות שנתיים אחרונים (5 שנים) ויאסוף מהם נתונים שיעזרו לו לענות על מספר שאלות קריטיות: מהו מנוע הצמיחה של החברה? מהו מקור הרווחים של החברה ומאין יגיעו בעתיד? האם החברה צומחת באופן אורגני או שהיא מגייסת כספים או רוכשת חברות באופן סדרתי? האם החברה מתבססת על מוצר עיקרי אחד או לקוח גדול אחד או שיש לה מגוון מוצרים ולקוחות רבים? האם תחזיות ההנהלה התגשמו או שהמנהלים כשלו לקיים את מה שהבטיחו בדו"חות קודמים? ואם הם כשלו, האם הם מודים בכך או שמתרצים את הכשלון בגורמים חיצוניים שונים?

בנוסף לדו"חות הכספיים, קיימים מספרים אתרים חינמיים אשר מספקים את המידע הפיננסי הנ"ל בצורה קלה ופשוטה לקריאה (בדקו למשל את אתר morningstar.com שאופן הצגת הנתונים הפיננסים בו הינו מהיותר טובים ברשת).

המלל הנלווה לדו"ח השנתיים והרבעוניים (דו"ח הדירקטוריון והביאורים) חשוב לא פחות מניתוח המספרים. אולם, עקב היקפו הרחב של המלל, חשוב לפתח שיטות מקילות לסינון המוץ מן הבר. הנחת העבודה השלטת היא שהנהלת החברה ומנסחי הדו"חות ינסו ככל יכולתם להסתיר אגרסיביות חשבונאית בערפל של מילים, להדגיש את התקוות ולהמעיט מערכן של בעיות. לכן כאשר ניגשים לבחון את המלל הנלווה לדו"חות, ניתן לעשות שימוש באפשרויות חיפוש המלל המצויות בכל פלטפורמה - בין בבראוזרים, בין בתוכנות עיבוד התמלילים ובין בתוכנת קורא ה-PDF של אדובי.

להלן מילים ומשפטים אותם חשוב לחפש ולבחון בכל דו"ח ודו"ח. בהימצא המילה/משפט יש לבחון ולהבין באופן מלא את ההקשר בו היא מופיעה:

1. מלאי (Inventory, Inventories);
2. מחיקה, מחיקת- (Write-off, Wrote-off, Written-off), בהקשר של מלאי (Inventory) או כל נכס אחר של החברה;
3. מכירה/שימוש בנכסים שנמחקו (לדוגמא, מכירת מלאי שנמחק מספרי החברה בעבר). Inventory previously written-off had been utilized; לדוגמא, סיפור מחיקת המלאי של בחברת אלווריון.
4 . הפרשה, הפרשות, הופרשו וכיוצ"ב Reserves, שינוי בהפרשה Change in Reserves;
5 . חובות מסופקים (Allowance(s) for bad debts), או החזר מוצרים (Sales deductions, or Product returns);
6 . שינוי במדיניות חשבונאית (Changes in Accounting Policies or in Account Classification);
7 . שינוי באומדן/ים חשבונאי/ים או בעקרון/ות חשבונאי/ים (Changes in Accounting Estimates or Accounting Principle);
8 . יתרת לקוחות, חשבונות לקבל, חשבונות לגבייה (Accounts receivable)
9. הכנסות לקבל (הכנסות שטרם חויבו) (Unbilled Receivables);
10. אחוז ההשלמה (Precentage of Completion);
11 . שינוי במדיניות אשראים את תנאי מכר (Offering customers Financing or Extended Credit Terms or Payment Terms);
12 . משיכות יתר, גירעון Overdraft;
13. עסקאות עם צד קשור (Related Party Transactions);
14. עסקאות שלא במזומן (Nonmonetary Transactions);

טכניקות מתקדמות נוספות שעשויות ללמד מראש על התפתחות בעיות פיננסיות, מפורטות בקישורית זו.

סיכום סימני אזהרה נפוצים

Balance Sheet and Statement of Operations
Warning Sign	Problem Indicated or Shenanigan Used
1. Cash and equivalents decline relative to total assets	Liquidity issues; may need to borrow
2. Receivables grow substantially faster than sales. e.g. AGI.	Perhaps aggressive revenue recognition – recording revenue too soon or granting extended credit terms to customers
3. Receivables grow substantially slower than sales	Receivables may have been reclassified as another asset category
4. Bad debt reserves decline relative to gross receivables. e.g. COLM.	Underreserving and inflating operating income
5. Bad debt reserves rise substantially following a merger. e.g. Amdox	Company may be trying to artificially shrink receivables in order to inflate goodwill and later collect receivable in full
6. Unbilled receivables grow faster than sales or billed receivables. דוגמאות: מגל, טי.טי.איי וסאפיינס	A greater portion of revenue may be coming from sales under the percentage-of-completion method
7. Inventory grows substantially faster than sales, cost of sales, or accounts payable	Inventory may be obsolete, requiring a write-off; company may have failed to charge the cost of sales on some sales.
8. Inventory reserves decline relative to inventory	Undereserving and inflating operation income
9. Prepaid expenses shoot up relative to total assets	Perhaps improperly capitalizing certain operating expenses
10. Other assets rise relative to total assets	Perhaps improperly capitalizing certain operating expenses
11. Gross plant and equipment increases sharply relative to total assets	Perhaps capitalizing maintenance and repair expense
12. Gross plant and equipment declines sharply relative to total assets	Failing to invest in new plant and equipment
13. Accumulated depreciation declines as gross plant and equipment rises	Failing to take sufficient depreciation charge - inflating operating income
14. Goodwill rises sharply relative to total assets	Perhaps tangible assets were reclassified to goodwil to avoid expensing them in future periods
15. Accumulated amortization declines as goodwill rises	Failing to take sufficient amortization charge - inflating operating income
16. Growth in accounts payable substantially exceeds revenue growth	Failed to pay off current debts for inventory and supplies - will require larger cash outflow in future period
17. Accrued expenses decline relative to total assets	Perhaps company released reserves - inflating operating income
18. Deferred revenue declines while revenue increases	Either new business is slowing or company released some reserves to inflate revenue
19. Cost of goods sold grows rapidly relative to sales	Pricing pressure results in lower gross margins
20. Cost of goods sold declines relative to sales	Company may have failed to transfer the entire cost of the product from inventory
21.Cost of goods sold fluctuates widely from quarter to quarter relative to sales	Unstable gross margin could indicate accounting irregularities
22. Cost of goods sold declines substantially (Gross margins grow unnaturally)	Company may be overstating ending inventory or purchase returns, or understating purchases or purchase discounts (e.g. Laribee case)
23. Operating expenses decline sharply relative to sales	Perhaps improperly capitalizing certain operating expenses
24. Operating expenses rise significantly relative to sales	Company may have become less efficient, spending more for each unit sold
25. Discretionary expenses decline relative to sales or to previous periods (e.g)	Company may be using accounting maneuvers to meet earnings benchmarks
26. Major portion of pretax income comes from one-time gains	Core business may be weakening
27. Interest expense rises materially relative to long-term debt	Higher cash outflow expected
28. Interest expense declines materially relative to long-term debt	Perhaps improperly capitalizing certain operating expenses
29. Amortization of software costs grows more slowly than capitalized costs	Perhaps improperly capitalizing certain operating expenses
Statement of Cash Flows
1. Cash flow from operations (CFFO) materially lags behind net income (NI)	Quality of earnings may be suspect or expenditures for working capital may have been too high
2. Company fails to disclose details of CFFO	Company may be trying to hide the source of the operating cash problem
3. Cash inflows come primarily from asset sales, borrowing, or equity offerings	Signs of weakness, especially if cash comes exclusively from asset sales, borrowing, or equity offerings